【盛达研究X精品报告】委油事件对沥青原料影响

直到2019年，美国对委内石油公司进行全面封锁后，对于委内国内产量的影响才逐渐显性化，这也奠定了委内原油贴水上升的基础；对于沥青而言，委油贴水的变化将直接影响到沥青生产成本（理论上贴水抬升1美金/桶，沥青型炼厂成本抬升50元/吨附近），故我们将着重复盘制裁政策对于委油近几年产量、贴水的影响。

回顾近4年委内瑞拉原油产量与稀释沥青贴水的变化，大致可分为三个阶段：

第一阶段 -（2020年至2021年）：2020年委内瑞拉原油国内产量处于相对低位，受到基本面供应紧张的影响，稀释沥青贴水处于高位区间，而后2021年委油产量开始恢复，贴水价格呈下行态势。

第二阶段 -（2022年俄乌战争前后）：2022年3月份前后，随着委内产量的上升，稀释沥青贴水逐渐下降，而后随着宏观事件俄乌战争引发的原油资源担忧使得贴水触底反弹。

第三阶段 -（2023年10月份）：2023年10月18日，拜登政府部分放松了对委内瑞拉石油和采矿业的制裁，暂时授权委内瑞拉石油和天然气行业相关交易为期六个月，而后委内瑞拉原油产量从76万桶/日一路上升至80万桶/日以上，达到近五年来产量的新高，且有继续上升的预期，虽然委油产量处于高位，但出口流向的改变带来的需求增量却导致稀释沥青贴水反弹至-10美金/桶附近。

由此可见，近年来影响委内瑞拉原油贴水变化的关键已经从基本面转为宏观地缘，关注美国对于委内瑞拉的态度及政策变化极为重要。

2024年1月31日油价网消息称：美国已下令所有与委内瑞拉矿业公司Minerven有商业关系的美国实体在4月份恢复制裁制度之前开始解除关系，此前于2023年10月达成的为期六个月的制裁解除到期；此前，华盛顿威胁说，如果马杜罗政府不遵守举行民主选举的承诺，它将重新对加拉加斯实施制裁。

2023年10月中旬美国放松对委内制裁消息传出后，沥青原料紧张的预期席卷沥青市场，作为盘面上涨的指引，仅半个月内沥青价格由3600元/吨迅速拉涨至3750元/吨，但由于沥青淡季需求的转弱，价格未能继续实现有效突破，于3750元/吨企稳。该事件带来的成本抬升被市场迅速交易过后，沥青波动率再次缩小，处于3600-3800元/吨区间震荡运行，近期来看，美国放松对委制裁的举措通过影响贴水的方式切实抬升了沥青成本，将成为盘面底部的有力支撑。

分析沥青原料问题，则需追溯至委内瑞拉本国的石油生产格局：委内瑞拉石油资源主要分布在西部马拉开波湖地区，东部安索阿特吉州（ANZOATEGUI）、莫那加斯州（MONAGAS）地区和中部的巴里纳斯州（BARINAS）以及阿普雷州（APURE）等地区。奥里诺科重油带位于委南部，包括MACHETE、ZUATA、HAMACA和CERRO NEGRO四个油区。委内瑞拉虽然石油储量世界第一，但是很大一部分贡献在奥里诺科重油带（2230亿桶），占总可采储量的74%。委油产量占世界原油总产量的3%，占欧佩克产量的约10%。     

尽管委内瑞拉有悠久的石油开采历史，但石油工业的命脉一直掌握在美国、英国、荷兰等西方石油公司手中，这种状况一直持续到1976年石油工业国有化，即委内瑞拉国家石油公司PDVSA。然而许多关键技术，特别是对重油带的开采，仍需要西方石油公司。美国开始对委内瑞拉制裁后，西方石油公司纷纷撤离，于是石油产量难以维持。

目前委内瑞拉在产油种如下：

在2019年美国对委内瑞拉及PDVSA (委内瑞拉国家石油公司)进行全面封锁前，委内瑞拉原油出口种类有16种，而制裁后委内瑞拉原油出口以马混为主，出口种类下降一半；中国马瑞进口量也在19年之后明显上升，成为沥青原料的主要来源。

下图可以看出，自从2023年10月份，美国放松对委内瑞拉制裁后，委内瑞拉出口量增加，但出口结构发生改变，其中主要减少了Merey原油到亚洲的发运量，主要分流至美国以及印度市场。美国分流量相对稳定，印度购买量则跟贴水呈负相关关系，原油贴水上升，印度月进口量下降。

自2023年10月份委内瑞拉解除制裁之后，虽然委内瑞拉计划将其石油产量从每天不到80万桶扩大到每天超过100万桶，但仍未改变中国市场被国际市场分流的事实。2024年由于来源国委内瑞拉解除制裁后沥青原料从源头上减少，个别独立炼厂以原油名义进口委内瑞拉原油，市场对稀释沥青的采买意愿减弱，独立炼厂需求重心或有偏移，稀释沥青升贴水由10月18号的-22美金/桶变成如今的-10美金/桶附近，这也导致了沥青型炼厂马瑞到司成本不断升高，但产成品产值缺受限于需求，价格处于相对低位，炼厂生产意愿下降。

根据历史情况来看，一季度通常为沥青料备货阶段，稀释沥青港口库存会有所增加，但近两年情况完全不同也验证了贴水上涨带来的影响，2023年一二季度由于稀释沥青报关出现问题，导致原料海上浮仓较多，供应链断裂引发库存持续处于低位，2024年在中国进口量减少后港口库存持续处于紧平衡状态。

若持续维持这种原料紧张状态，国内炼厂预计会持续寻找可替代原料。根据目前市场情况来看，除马瑞和波斯坎原油外，沥青型炼厂仍有其他原料可供选择。例如，加拿大冷湖（沥青收率50%）、其他燃料油、其他重油以及部分内贸油等，对原料事件的紧张有一定缓冲作用，但并不会从根本上解决本次原料事件带来的成本抬升，对沥青产量的支撑有限（后续需关注加拿大TMX原油管道项目四月装运对于重油贴水的影响，市场预期利空重质原油，降低贴水）。

情况二：美国重新制裁委内瑞拉原油。这将导致委内瑞拉原油重新流入中国，表现为委内原油产量下降，流入中国总量上升；中期来看，贴水将逐渐回归至【-15，-25】美金/桶区间（具体变化节奏视国内沥青料供求情况决定）；参考23年10月份来看，若油价位于【80，85】美金/桶区间，则沥青型炼厂综合生产利润位于【-200，100】元/吨区间，届时利润回归后将陆续会有无配额炼厂恢复生产，预计恢复周期在2-3个月，故对上半年影响相对有限，边际变量仍会维持在有检修计划的主营炼厂和被迫停产的地方炼厂上，根据情况一推得产量变化在15-20万吨附近，故4、5、6月产量预估为220、255、270万吨。

从半年度视角来看，不同情况下2024年上半年沥青产量同比增速皆处于复增长状态（排除2022年受战争因素影响导致低产，供应紧张程度近五年最高）。