热点分析 | 令人“头秃”的沥青裂差之我见

（一）裂解价差主要关注要素

近期市场维持油强沥青弱的格局，对于沥青品种来说，目前单边与套利出现趋势性行情的可能性较小（盈利空间较小），而沥青裂解价差作为80%由原油端主导的头寸，则是更为激进的一种选择。市场交易者对于裂解价差的头寸选择有两种：①沥青BU与国内原油SC；②沥青BU与国际原油Brent。

原油头寸选择Brent还是SC的判断因素之一是汇率，对于汇率的预期不同，对于原油种类的选择也不同，如下表所示：

当前来看，SC库存虽然处于高位，但高昂的交割成本导致了仓单低位，交易者出于对交割逻辑的担忧，SC价格表现相对Brent偏强。

该头寸投机属性较强，资金要求较高，因而交易者多为生产企业、规上贸易企业以及专业资金机构。

首先，沥青裂解价差仅仅是沥青与原油强弱关系的表达，并不能严格代表生产沥青型炼厂的综合加工利润，沥青作为炼厂常减压装置生产的副产品，并不是炼厂利润的主要来源，故不能以单一产品逻辑进行判断。

目前来看，地方炼厂综合生产利润处于盈亏水平线附近，目前并不影响大部分炼厂的生产，其中主要的利润贡献来自于成品油，且三季度柴油存在旺季预期，沥青在自身基本面较弱的情况下，暂无挺价动能。出于综合利润及基本面情况的考量，沥青估值完全可以不回归。

8月来看，无论是从原油还是沥青角度，裂解价差驱动向下。

原油方面，短期内仍维持偏强态势，主要基于：美国原油钻机继续下滑；沙特将100万桶/天额外减产延长至9月；俄罗斯将在9月额外减产30万桶/天；成品油旺季需求预期较好。

而从沥青角度分析，当前沥青基本面表现弱势，主要由于：产量端，由于炼厂目前使用的是前期点价的低价原料，炼厂开工积极性较高，且随着岚桥和鑫海的开工复产，将带动8月份产量持续增加，预计后续周产能够达到80万吨附近；需求端，下游普遍反馈环比好转，同比仍差，未出现爆发式增长；库存端，在8月份的时间节点，只要出现累库或平库则表现为利空，且目前来看，是大概率事件。

本文对沥青裂解价差的主要关注要素总结梳理后，相信大家对该头寸有了更深刻的认识。后市来看，8月份沥青供应增量较为确定，基本面呈现供需弱平衡，预计裂解价差难以回归；而对于九月份而言，低利润对于中小炼厂产量的负反馈或将扭转沥青基本面的弱势，带动沥青9月份产量回落至300万吨及以下，叠加旺季需求好转的预期，届时沥青自身挺价动能较强，预计9月份裂解价差有一定修复。