供应过剩叠加需求下滑，国际油价将维持震荡下跌走势——盛达期货原油月报20190902

原创 SDFutures 盛达期货

核心观点：

供应端：OPEC减产沙特或将独木难支，目前沙特原油的超额减产量已被其它OPEC产油国利比亚、伊拉克、尼日利亚等国家的增产所替代，我们预计未来沙特进一步减产让渡份额的可能性极低。此外，据源自路透的一份最新数据显示，石油输出国组织OPEC 8月份的石油日产量同比增加8万桶，为今年首次出现月度增长。

需求端：受全球宏观经济疲软和中美贸易争端局势越发紧张预期影响，全球货运、汽油燃料（尤其是柴油）等方面的需求将持续下降，叠加季节性需求旺季结束，全球主要地区如美国、欧洲等地已经积累的成品油库存将无法消化，多重因素使得需求端持续恶化。

供需平衡：随着供应过剩叠加需求下滑，根据国际原油市场三大主流报告和盛达数据库统计，OPEC若想在2020年实现供需平衡，需要在今年做出再额外减产100万桶/日的协议。

持仓：9月国际原油布伦特和WTI投机类持仓将以空头回补和多头平仓为主。

地缘政治：委内瑞拉的局势持续恶化，据外媒报道，俄罗斯已经开始从委内瑞拉撤离石油工作人员和设施。利比亚国内两大军事集团的对抗也进入最后的收尾阶段，受地缘政治供给中断影响，布伦特的月差结构将趋紧。

价差：随着美国页岩油主产区管道运输瓶颈的解决，WTI-Brent价差收窄或将长期化。

一、OPEC减产沙特独木难支，供给侧驱动油价效果越发疲弱

（一）孤立无援的沙特超额减产，长期看进一步减产让渡份额的可能性极低

先看一组数据，根据OPEC联合部长级监测委员会(JMMC)的数据显示，2019年7月OPEC减产执行率达159%。JMMC指出，2019年7月，159%的减产执行率比2019年6月高出22个百分点，是自2019年1月（134%）以来的2019年迄今为止的最高水平。我们要强调的是，OPEC减产效果（减产执行率）表面上看起来很好，但实则不然。目前，大部分自愿限产的国家——俄罗斯、沙特、科威特、阿联酋和伊拉克，仍在以相对较高的速度产油，高的减产执行率是因为委内瑞拉和伊朗执行了大部分减产目标，因这两国受到美国制裁且不得不减少出口（图1）。以此同时，据路透的一项调查数据显示，石油输出国组织OPEC8月份的石油日产量增加了8万桶，为今年首次出现月度增长（图2）。

此外，为了提振低迷的油价，除了一如既往减产外，沙特不得不减少央行储备金，以覆盖产油成本和其他政府支出。数据显示，6月份为止，沙特的央行储备金降至5270亿美元。

（二）俄罗斯“画饼”式的减产，不愿牺牲市场份额以支撑油价，深化减产更是遥遥无期

俄罗斯8月的日产量为1132万桶，这一数字较7月份增加了18万桶，高于此前承诺的每日1119万桶的水平（俄罗斯能源部长诺瓦克的话称，俄罗斯8月原油产量略高于OPEC 协议的水平，但俄罗斯仍致力于完全遵守减产协议）。要注意的是，尽管俄罗斯的石油产量在截至7月份的三个月里连续低于减产协议要求，但这主要是德鲁日巴管道污染危机造成的，目前最新的情况是俄罗斯似乎已经准备开闸放水抢占市场份额了。一方面，俄罗斯和欧洲开展了北溪-2号天然气管道项目，增加了在欧洲影响力；另一方面，在欧佩克+的减产协议下，作为非成员国，俄罗斯拥有比沙特更大的灵活性，俄罗斯正努力填补沙特减产后留在亚洲市场的供应缺口。具体而言，在今年1月至5月期间，沙特向中国出口了2238.58万桶原油，高于去年同期的2038.11万桶。然而，这一出口量的实现主要是因为两家中国国内炼油厂浙江石化公司和恒利石化的鼎立相助，因这两家企业和沙特先前有合作协议。可以说，如果没有这两笔交易，沙特将再次失去其作为中国的最大原油供应国的地位——这是因为，俄罗斯在1月至5月期间供应了2202.01万桶，在中国已经占有14.6％的市场份额。此外，沙特在日韩市场的原油进口地位也逐渐没落，数据显示，2019年1月到5月，沙特出口韩国的原油比去年同期下降了1.2％，出口日本的原油更是锐减5.5%。

（三）国际原油基本面最大的威胁，美国产量仍有释放空间，美国将拉动全球石油供应全面增长

1.短期

（1）美国页岩运营商已实现正现金流，根据雷斯塔能源的数据显示，2019年第二季度是美国页岩运营商在计入资本支出后实现正现金流的第一个有记录的3个月，这是一个显著的转机。雷斯塔能源研究了40家美国页岩公司的财务业绩，重点关注经营活动的现金流（CFO）。这是可用于扩大业务、减少债务或回报股东的现金。在2019年第二季度，同行中35％的运营商将其支出与运营现金流进行了平衡，报告称CFO和资本支出累计盈余1.1亿美元。

（2）美国页岩油今年钻井效率提高了14%，压裂效率提高了11%，油井产能也有所提高。美国页岩油开采技术的进步，使页岩油开采企业可以用更少的资源做更多的事情。

2.中长期

展望未来，美国新增的石油和天然气产量将达到世界其他地区总量的1.5倍，美国的新增产量将是全球第二大增长来源加拿大的八倍。如果将美国的一个州如德克萨斯州比作一个国家的话，未来十年全球新增油气产量前十名中有7个来自美国各州。

二、季节性需求旺季结束，贸易争端紧张局势有增无减

1.微观

每年第三季度被视为库存减少的最佳时机，虽然最新一期的美国EIA数据显示美国原油库存大减，但是今年第三季度美国EIA库存数据总体是增加的，暗示出需求并没有和预期的那般强劲，尤其是汽油消费不足，因此季节性消费的疲弱对油价也在施加压力。

2.宏观

（1）近期经贸紧张局势的再度升级，或将导致今年晚些时候全球商品贸易量的再度下滑。若该状况真实发生，将预示着自2008年金融危机以来全球贸易最严重的萎缩。图6展示了全球贸易量的同比变化，图中反映出，全球贸易出现了惊人的萎缩。

（2）全球商品贸易的先行指标——全球制造业PMI指数中的新出口订单出现了持续下跌，且自2018年9月以来持续位于荣枯线50的下方。

中美持续的贸易纷争以及经济放缓风险将是影响今年余下时间及2020年油价走势的关键因素，旷日持久的贸易冲突将加深经济放缓并危及全球对卡车、火车、飞机和船只用石油衍生燃料的需求。

三、全球原油供应过剩叠加需求下滑，OPEC+若想维持均衡，还需再减产100万桶/日

按目前的情况看，中美贸易争端缓和的可能越来越小，并且未来全球宏观经济面临衰退的风险也越来越大，随着全球范围内石油销量的继续减少，若要全球原油生产和消费实现再平衡，OPEC+还需再减产100万桶/日。未来经济衰退的风险是影响油价的最大因素，如果OPEC+无法再深化减产，国际油价还需要更深、更长时间的下跌，直至原油市场恢复再平衡状态。

四、国际原油投机类持仓以空头回补和多头平仓为主

未来持续紧张的贸易局势将继续打压原油多头信心，以及随着季节性需求旺季结束，全球主要地区已累积的成品油库存无法消化，叠加秋季炼厂的季节性维护和疲弱的宏观经济，国际原油市场将再次开启累库模式，国际原油基准WTI和布伦特投机性空头持仓还将会增加。

五、地缘政治

1.美国将在哥伦比亚设立委内瑞拉外交办事处，8月份美国国务卿蓬佩奥在一份声明中表示，委内瑞拉事务处是美国政府的临时外交办公室，将会设立在美国驻哥伦比亚大使馆。蓬佩奥表示，该办事处将继续执行对委内瑞拉“合法”政府的任务，将会和反对派领袖瓜伊多所领导的团队互动。

2.利比亚民族团结政府军队与利比亚“国民军”8月26日在首都的黎波里以南的盖尔扬地区激烈交战。“国民军”发表声明说，该武装当天在政府军控制的盖尔扬地区的战斗中取得重要进展，击溃政府军并摧毁数辆装甲车，目前已占领数个政府军阵地。盖尔扬被称为的黎波里的“南大门”。今年4月初，“国民军”以盖尔扬为前沿基地，向的黎波里发起军事行动，与控制该市的民族团结政府军队交战。支持民族团结政府的武装6月底突袭夺取盖尔扬，对“国民军”构成重大打击。

六、WTI-Brent价差收窄或将长期化

美国西德克萨斯轻质原油期货价格相比布伦特原油期货长期处于折价之中，不过随着美国多个输油管道在原油主产区陆续投入使用，西德克萨斯轻质原油期货价格与布伦特原油期货价格的价差从今年6月份以来显著收窄。JBC能源日前发布的报告说，美国原油主产区中游设施发生的变化可能会在中期推动库欣地区从长期的供应过剩转变为供应不足。美银美林日前预计，2019年布伦特和西德克萨斯原油期货均价将分别为每桶65美元和56美元，而2020年布伦特和西德克萨斯原油期货均价则将分别为每桶60美元和54美元。两者的价差预计会从今年的每桶9美元收窄至每桶6美元。美银美林表示，美国二叠纪盆地新输油管道的投入运营是布伦特和西德克萨斯原油期货近期合约价差收窄的主要原因，远期合约的价差也出现收窄，2020年两者平均价差将低于每桶5美元，美国上游原油运输设施瓶颈的逐步消除可能令这两大国际基准油价价差的收窄趋于长期化。

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