作者：王玉婧

从业资格号：F3048782

报告结论

前期1912合约暴跌，空头交易的主要逻辑：1912合约价格大幅贴水现货和1906合约价格；原料的供应和升贴水的利多已在前期价格中兑现；沥青利润仍好于焦化利润，主营炼厂可能保持增产的状态；近期的原油大跌，让空头拥有了一些运气，使空单利润迅速兑现。

接下来，可短线做多1912，但若中线看大涨，还需要成本端和基本面共振配合：首先是WTI原油反弹，其次是马瑞供给紧张被证实，最后是沥青需求如期启动。

报告内容

近期沥青1912合约价格大幅贴水现货、贴水近月合约的现象是否有逻辑支撑？市场强力看空沥青12月合约是否有逻辑支撑？我们首先探究原因，再判断现状能否持续。

一、暴跌原因

（1）价格结构

首先，从价格结构角度来看：

1912合约价格大幅贴水现货和1906合约价格，可以理解为市场主力资金对现货价格和近月合约价格的不认可，当前的现货价格高位或者说近月合约高位的主要原因是炼厂挺价，炼厂挺价的核心因素是利润亏损，但我们看到的是即便炼厂因为亏损执行挺价、限产等措施，只是让沥青库存增长放缓，并没有阻止沥青库存继续增长的现实。从这个角度讲，贸易商的实际成交价格和成交大小才能更为真实的反映沥青价格。

（2）基本面：

其次，从沥青基本面角度来看：

空头认为未来的供求格局不会好转，理由如下：

①原料端前期担忧的紧张局面实际尚未落实，马瑞6月份到港预报204万吨；目前炼厂的生产利润亏损且现实中库存高位，所以马瑞国内需求也并非十分旺盛。贴水存在下跌的可能性，所以从原料的供应和升贴水角度来看，空头认为利多在前期价格中兑现了，但利空并没有兑现。

②沥青利润仍好于焦化利润，主营炼厂可能保持增产的状态，焦化利润不会轻易好转，未来随着沥青消费增加，炼厂会有动力转产沥青，从而导致沥青的供应持续维持高位水准，从而导致沥青的去库存过程不顺畅，最终给价格带来压力。另外，恒力石化今年总产大量非标沥青，已有效冲击的北方市场，且未来会冲击防水沥青供应市场；下半年浙石化又将投产，可能会面临与恒力局面，两家大型炼厂对沥青的额外供应，对市场造成冲击 。

（3）成本端

近期的原油大跌，让空头拥有了一些运气，使空单利润迅速兑现。

二、能否抄底

那么当前沥青12月合约是否可以做多呢？我们认为短期可以。理由如下：

①原油在当前位置短期有止跌迹象，原油不跌，沥青难跌。

②1912合约盘面炼化利润亏损较大，对期货价格有支持。

③现货价格高位、近月期货价格维持高位，对12月合约有所支持。

所以总体判断，近期沥青1912合约已经交易了一些未来可能的利空因素，比如原料供应并非十分紧张、升贴水可能下跌、国内的需求可能不能匹配供应等，但这些利空的消息都属于预期，当前仍无法证伪，但在期货价格上已经兑现，不能仅仅靠预期继续把价格打得更深，否则一旦预期的利空因素被证伪，那么价格就会出现报复性反弹。但空头并没有完全离场，所以接下来能否趋势性反弹，需要将空头交易的利空预期证伪，因此我们在做多的时候，需要关注：马瑞是否紧张，升贴水是否要跌，在焦化料和沥青之间炼厂会怎样选择，还有最关键的因素是，未来原油价格将处于什么样的位置。因此我们判断，短期利空因素均有兑现，但利多因素尚未被证伪，短期价格存在反弹要求，但具体反弹幅度要看上述因素的演变情况。