核心观点：

2010-2012年间主产国天胶新增种植总面积大幅增加将使得 2016-2020年割胶面积明显增长，加上2017年主产国橡胶平均亩产的回升或将延续，2020年之前都将处于全球天胶产量大量释放周期。其中泰国、印尼和天胶的产量或将保持稳定增长，而越南天胶产量的大幅增长将弥补马来西亚产量下滑的影响。去年国内天胶期货的高升水引发了天胶进口量的大幅增加，在基差未明显回归前，进口量增速或将维持在高位。由于国内小排量汽车购置税优惠取消、重卡销售在去年强劲增长后透支未来需求、欧美各个国家对国内轮胎企业发起的“双反”调查给轮胎出口造成的阻力、房地产和基建投资增速的下滑以及环保政策的收紧对替换胎造成的压力等因素，天胶需求的增速或将继续维持在低位。天胶总体过剩的局面或将延续。国内天胶的库存创出近几年同期以来的新高，目前仍然处于季节性增加期，而进入2月份后主产国相继进入减产期（持续3-4个月），而短期需求在2月份之后将出现季节性回升，天胶供应过剩的局面或将得到一定程度的改善。当前天胶价格已经处于相对低位，或将促使ITRC保价政策的实施，短期天胶下跌空间或将有限，或将低位震荡为主。

策略提示：

观望为主。

一、行情回顾

绝对价格方面，本月沪胶主力合约持续回落走低，月结算价报于13175元/吨，月环比下跌965元/吨，跌幅6.8%；现货全乳老胶也跟随下跌，报于11700元/吨，月环比下跌400元/吨，跌幅3.3%；现货全乳老胶对期货近月合约基差率贴水有所收窄，最终报-11.2%，上涨0.3%，现货混合胶（SMR20 CR）对期货近月合约基差率贴水亦出现收窄，报-15.7%，上涨2.3%。

期差方面，本月RU1901合约上市，期差呈现远月高升水结构；JAN-MAY（跨年合约）报于2225元/吨，较1月16日上涨35元/吨；JAN-SEP（跨年合约）报于1880元/吨，与1月16日持平；SEP-MAY（同年合约）报于345较12月29日上涨5元/吨； JAN-NOV（跨年合约）报于1770元/吨，较1月16日上涨20元/吨。

1、 橡胶期现货价格

2、 现货基差率

3、 跨期价差

二、供给情况

1、主产国天胶种植

天然橡胶主产国的天胶产量约占全球总产量约90%，其产量直接左右全球天胶的供应。根据ANRPC公布的数据显示，2003-2012年间天胶主产国新增种植总面积（新种+翻新面积）持续增加，其中由于2009年中国的四万亿政策导致汽车产量翻倍增加了橡胶需求而导致天胶价格持续走高，使得2010—2012年间主产国天胶的新增种植总面积均超过60万公顷，2012年更是达到最高值67.5万公顷，随后由于天胶价格的持续走低新增种植总面积也持续下滑，2017年降低至28.0万公顷。一般情况下，橡胶树在种植5-7年可以开始割胶，照此推算的话，2016-2020年主产国割胶面积增幅将会比较明显。据ANRPC公布的数据，2017年主产国天胶总割胶面积同比增长4.1%，创出2014年以来的新高，而根据我们的推算，2018年主产国天胶总割胶面积或将保持3.6%的增速。

最近几年来，主产国的天胶平均亩产连续下滑，从2013年的1338千克/公顷下滑至2016年的1227千克/公顷，降幅8.31%，但是2017年的亩产回升了3.3%至1267千克/公顷，可能是受到2010-2012年大量新增的橡胶树开始割胶以及2016-2017年橡胶价格重心上移所致。虽然橡胶亩产均值受各种因素的影响较大，但是通过观察比较其历年的走势可以看出，亩产均值变化的趋势性较强，一般会持续3-4年时间，因而今后三年内主产国的橡胶平均亩产继续维持增长的概率较大。通过对主产国割胶面积和亩产数量的分析整理，我们预计今年主产国的天胶产量将达到1205.6万吨，同比增加4.2%左右。

2、主产国天胶产量

根据ANRPC公布的数据显示，2017年12月全球天胶产量同比增加3.6%至116.6万吨，2017全年全球天胶产量同比增加6.9%至1328.2万吨。其中ANRPC成员国12月的天胶产量为104.6万吨，2017全年产量同比增加7.5%至1157.6万吨。2017-2020年处于全球天胶产量大量释放周期。

其中12月泰国产量同比增加66%至44.8万吨，主要是由于2016年12月洪水导致减产严重拉低了基数所致。2017全年泰国产量同比增加6%至442.9万吨，是目前全球第一大天胶生产国，占ANRPC成员国总产量约38%。由于橡胶低价格触及了胶农利益，泰国政府为了稳定胶价，采取了一系列保价措施，近来橡胶政策委员会批准了一个新的200亿泰铢贷款计划，另外5万泰铢低息贷款计划用于胶农修复被近期洪水破坏的橡胶园，还有对在洪水中每莱受损超过20棵橡胶的胶农给予3000泰铢/莱的补偿等，但是1月份仍处于泰国割胶旺季，2月份才进入到减产期，泰国政府稳定胶价措施的影响还有待观察。

印尼12月产量同比增加13%至27.0万吨，2017全年产量同比增加7%至337.7万吨。2017年产量增速较大是因为前一年基数较低，印尼从2014年开始产量增速明显放缓，主要是由于其以小种植园为主，胶树品种更新慢、种植技术和胶园管理水平落后，单产较低。1-4月份处于印尼割胶过渡期，产量增速或将相对稳定。

马来西亚12月产量同比减少15%至5.9万吨，2017全年产量同比增加7%至72.4万吨。2017年产量增速较大主要是由于2016年产量较2015年减少7%而拉低了基数。随着近几年马来西亚工业化进程加快，人均收入提高，而对割胶利润非常敏感的橡胶产量呈现不断下滑的态势，加上胶树树龄偏老、劳动力短缺、生产成本上升和环保压力等因素，近几年ANRPC成员国中马来西亚的天胶产量占比已从2011年的10%下降至2017年的6%。1月份之后马来西亚天胶产量进入到减产期，天胶产量将出现季节性下降。

越南12月产量同比增加21%至10.0万吨，2017全年产量同比增加11%至114.9万吨。由于越南政府对橡胶产业的大力扶持，加上胶树树龄偏小和胶农积极性极高，越南天胶的单产全球最高，2017年达到1698千克/公顷。ANRPC成员国中越南天胶的产量占比已从2013年的8%上升至2017年的10%，2017年9月越南加入了ITRC。今后几年越南天胶的产量或将继续保持较快增长。1-4月份处于越南天胶减产期，产量将出现季节性下滑。

中国12月产量同比减少12%至3.8万吨，2017全年产量同比增加3%至79.8万吨。我国天胶产量中，云南产量占比约49%，海南产量占比约47%。由于受限于自然条件（中国维度偏高），未来扩种面积有限，天胶产量或将长期维持在80万吨左右，其中交割品全乳胶年产量在30-35万吨左右。1-4月份处于我国天胶减产期，目前国内产区已经全面停割，产量将出现季节性下降。

印度12月产量同比增加20%至8.4万吨，2017全年产量同比增加16%至72.1万吨。菲柬斯（菲律宾、柬埔寨、斯里兰卡合计）12月产量同比增加23%至4.7万吨，2017全年产量同比增加24%至40.1万吨。虽然这些国家产量占比较小，但是这些国家劳动力成本低、国家扶持力度较大，加上胶树树龄较小，未来天胶增产的潜力较大。

三、进出口情况

1、主产国天胶出口量

根据ANRPC公布的数据显示，2017年12月ANRPC天胶出口量同比减少7%至81.0万吨，2017全年天胶出口量同比增加9%至986.1万吨，该数值包括出口至中国的复合胶和混合胶。

其中泰国12月出口量同比减少3%至34.0万吨，2017全年出口同比增加10%至418.5万吨。由于最近几年泰国利用产地优势积极发展橡胶相关工业，不少国内企业为了躲避贸易壁垒也将工厂迁往泰国，其泰国国内越来越多的天胶用于消费或将导致出口增速放缓。

印尼12月出口量同比减少14%至20.7万吨，2017全年出口同比增加1%至285.4万吨。印尼出口的客户主要为美国、欧盟和日本等国，出口至中国的数量较少，由于最近几年美国、欧盟和日本等国天胶需求增速放缓，印尼的天胶出口也出现明显下滑。

马来西亚12月出口量同比增加5%至10.5万吨，2017全年出口同比减少7%至109.7万吨。由于马来西亚倾向于发展橡胶工业，出口量持续走低，在ANRPC主产国中的出口量占比已从2010年的17%下滑至2017年的11%。降幅明显。

越南12月出口量同比减少13%至11.5万吨，2017全年出口同比增加9%至144.7万吨。近年来，越南天胶出口量增速快速增长，在ANRPC主产国中的出口量占比已从2014年的12%升至2017年的14%。虽然越南天胶产业发展迅速，但是相应管理却跟不上发展的速度，出口的产量往往存在较大的质量和规格差异。

由于2月份ANRPC主产国相继进入停割期，加上需求的季节性走弱，ANRPC天胶的出口量也将出现季节性下滑。

在天胶价格较低时，ITRC（泰国、印尼、马来西亚，2017年9月越南加入）往往会通过限制出口量以提振胶价。2017年12月初由于胶价持续走低触东胶农利益ITRC达成限制出口协议，决定2018年一季度限制出口34.9万吨，其中泰国23.4万吨、印尼9.5万吨、马来西亚2万吨。通过对比以往TIRC保价政策对胶价的影响可以发现：（1）此次保价政策的提出是沪胶指数在2012年2月份触碰上市以来最高价43293元/吨后持续回落过程中的第四次保价政策，且绝对价格处于相对低位，主产国保价需求强烈；（2）此次保价政策影响到的天胶供应量为55.2万吨左右，体量处于过去几年的中等偏上水平，而且是限制出口、橡胶采购和减产计划等多种措施并举，显示出主产国执行保价意愿偏强；（3）当前时点处于此次保价政策初期且胶价低位震荡，主产国执行力度会明显较大。因而如果单纯的参考过去几年的ITRC保价政策对胶价的影响，我们认为如果保价政策执行到位的话，一季度橡胶上涨的概率明显较大。

2、主产国天胶进口量

根据ANRPC公布的数据显示，2017年12月ANRPC天胶进口量同比减少20%至58.7万吨，2017全年天胶进口量同比增加13%至708.5万吨，该数值包括出口至中国的复合胶和混合胶。

其中中国12月进口量同比减少19%至45.1万吨，2017全年进口量同比增加18%至509.6万吨。2015年7月我国取消了复合胶零关税，为了规避关税，贸易商开始以混合胶的名义进口复合胶。（混合胶与复合胶只有0.5%的成分区别）。由于2017年国内橡胶期现价差迅速拉大，一度逼近4000元/吨，激发了贸易商参与非标期现套利的热情，由于复合胶与沪胶的相关度较高，与全乳胶的用途相似，导致贸易商以混合胶名义进口复合胶的数量急剧增加。随着2月份泰国和马来西亚进入停割期，国内天胶进口量或将季节性下降。

马来西亚12月进口量同比减少34%至6.9万吨，2017全年进口量同比减少3%至100.3万吨。越南12月进口量同比减少36%至2.8万吨，2017全年进口量同比增加3%至40.1万吨。印度12月进口量持有于2.5万吨，2017全年进口量同比减少16%至38.7万吨。由于马来西亚侧重发展国内橡胶工业（橡胶制品生产），天胶进口量增速总体相对稳定。而越南在出口天胶的同时也大量进口天然橡胶。

四、需求情况

1、全球天胶需求

根据ANRPC公布的数据显示，2017年12月全球天胶消费量同比增加3.2%至104.4万吨，2017全年天胶消费量同比增加1.4%至1290.5万吨，该数值包括出口至中国的复合胶和混合胶。其中中国12月份天胶消费量同比增加2%至39.8万吨，2017全年天胶消费量持平于490.0万吨，在ANRPC中消费占比为59%。印度12月份天胶消费量同比增加6%至9.0万吨，2017全年天胶消费量同比增加3%至106.6万吨，在ANRPC中消费占比为13%。印尼消费的增长主要归因于印尼在基础设施工程和橡胶公路建设方面提高了国内天胶消费量。泰国12月份天胶消费量同比增加1%至6.2万吨，2017全年天胶消费量同比增加8%至70.0万吨，在ANRPC中消费占比为9%。泰国消费量增长主要是因为泰国主要轮胎工厂扩张和泰国政府增加国内橡胶使用量的政策，比如将橡胶用于道路修建、运动场及其他用途。进入2月份全球天胶需求或将出现季节性下滑。

2、国内天胶需求

国内天胶大约80%用于轮胎生产，其中配套胎消费占国内天胶下游需求比例约为10%，替换胎消费约占36%，出口胎消费约占34%，其他消费约占20%。2017年国内轮胎开工率一直处于历史同期较低水平，从侧面反映了天胶消费的疲软。据国家统计局公布的数据显示，2017年12月国内轮胎外胎产量同比减少10%至7763万条，2017全年产量同比增加2%至9.68亿条，增速已经明显放缓。1-2月份处于轮胎企业传统生产淡季，轮胎产量增速或将继续下滑。

截止到1月26日，国内全钢胎企业开工率为68.3%，同比增加4.9个百分点，国内半钢胎企业开工率为71.0%，同比增加7.6个百分点。同比增幅较大主要是由于今年春节时间较晚，2017年同时期企业已经基本放假导致基数偏低。

（1）配套胎

据国家统计局公布的数据显示，2017年12月国内汽车销量持平于306万辆，2017全年汽车销量同比增加4%至2894万辆，增幅趋缓。

其中乘用车12月销量同比减少0.7%至265万辆，2017全年乘用车销量同比增加2%至2474万辆。由于从今年1月1日期小排量汽车购置税将提高到10%，2017年底集中购买透支了1月的消费需求。春节临近，外地打工者提前返乡，导致需求下降；1月份全国范围的冰雪天气，也影响了消费者到店量；另外经济下滑和物价上涨导致消费者购买力下降。中国汽车流通协会发布的“中国汽车经销商库存预警指数调查”VIA显示，2018年1月汽车经销商库存预警指数为67.2%，环比上升19.5个百分点，库存预警指数位于警戒线之上。在2月份春节期间，乘用车销量或将季节性下滑。

国内商用车12月销量同比增加5.7%至41万辆，2017全年商用车销量同比增加15%至420万辆。其中，在多重利好因素的刺激下，2017年重卡市场以111.7万辆的成绩创下了历史新高。今年1月份，重卡市场继续保持增长势头，以9.8万辆的月度销量打破了去年1月份8.3万辆的销量记录，同比增长18%，环比去年12月大幅增长48%。1月份重卡市场创新高主要有以下原因（1）由于2017年12月份不少企业都把一部分开票销量留到了下一年度，因此，2018年1月份“开门红”成定局。（2）各家重卡企业的经销商们为3、4月份的传统旺季进行订单备货和产品储备。（3）今年春节来得较晚，因此1月份季节性果蔬运输等细分物流市场比较活跃。（4）2017年12月份固定资产投资势头较猛，带动了工程机械和重卡市场的新车需求。但值得注意的是，2018年由于治超等利好因素的影响进一步减弱，以及治超政策所带来的重卡市场提前购买和透支，牵引车终端市场订单在1月份出现大幅下降（也有春节临近的原因），需要警惕增速大幅回落的风险。

（2）出口胎

据国家统计局公布的数据显示，2017年12月国内轮胎出口量同比增加13%至4590万条，2017全年出口量同比增加3%至4.84亿条。由于美国（从轮胎出口的市场份额来看，美国占比15%、墨西哥4.3%、英国4.2%、沙特4.0%、澳大利亚3.4%、阿联酋3.2%）在2016年对华客车轮胎发起“双方”调查，引发市场预期2017年输美全钢胎将被征收高关税，导致轮胎出口商集中输美，透支了2017年的需求，另外美国2017年新车销售出现下滑加上成本压力削弱了出口商的竞争优势，使得去年轮胎出口增速明显放缓。当前由于高关税使得轮胎出口至美国的市场不断萎缩，加上阿根廷、印度和欧盟等多个国家也开始对国内轮胎发起“双方”调查以及轮胎生产成本的不断提高，导致轮胎出口遭遇的阻力越来越大，预计今年轮胎出口增速或将继续放缓，而二月份轮胎出口量或将季节性下滑。

（3）替换胎

轮胎的替换市场主要与单车货运量和公路总货运量有关。由于2016年“921”运输新政出台后，货车超载现象明显减少，单车货运量下降1/4以上，轮胎替换周期由3个月延长到4-5个月。另外，2017全年国内基础设施建设投资累计值增加16%至99.1万亿元，房屋新开工面积累计同比增加8%至108亿立方米，两者增速分别下滑2个百分点和3个百分点。在经济增速放缓期间，基建和房地产投资增速放缓的趋势或将延续。公路总货运量与运价关系密切，2017年的公路运价指数相比2016年来说持续回落走低，即使进入传统的旺季也处于历史较低水平，主要是因为国家环保政策收紧导致不少企业减产和关停，相关产品产量的下滑减少了公路货运量。在经济增速放缓和环保检查常态化的影响下，替换胎市场需求或将继续回落。

五、库存

截止到2月2日，交易所（上海期货交易所+日本东京工业品交易所）天胶库存为43.88万吨，月环比增加4.61万吨，总库存处于历史相对高位。其中东京工业品交易所库存增加0.3万吨至1.23万吨；上期所库存增加4.31万吨至42.65万吨，注销仓单比率减少7.7个百分点至12.7%。上期所天胶库存近几年来持续走高，特别是去年11月最高触及51万吨，主要是由于期货合约高升水现货价格，刺激生产商和贸易商进行交割和期现套利操作，天胶库存不断累积。

截止到2月2日，上期所天胶库存已经较去年同期增加11.6万吨至42.7万吨。截止到1月26日，青岛保税区的橡胶库存月环比增加2.69万吨至24.63万吨，较去年同期增加12.5万吨至24.6万吨，增幅接近翻倍。其中天胶库存月环比增加1.35万吨至13.7万吨，合成（含混合）胶库存月环比增加1.34万吨至10.9万吨。当前时间点仍然处于国内天胶库存季节性增加期。

六、全球天胶供需平衡表

通过对ANRPC公布的最新数据进行整理，2017全年全球天胶产量增加6.9%至1328.2万吨，而需求仅增加1.4%至1290.5万吨，全年供应过剩37.7万吨，可统计的显性库存（含中国、印度、日本和马来西亚）增加58.8%至为100万吨左右。按照ANRPC主产国2010-2012年新增的橡胶树种植面积和近几年全球经济增速放缓的影响，2020年之前全球天胶产量增速货将继续大于需求增速，供应过剩的局面或将持续。进入2月份主产国相继进入减产期（持续3-4个月），而需求在2月份之后将出现季节性回升，天胶供应过剩的局面或将得到一定程度的改善。

七、总结

2010-2012年间主产国天胶新增种植总面积大幅增加将使得 2016-2020年割胶面积明显增长，加上2017年主产国橡胶平均亩产的回升或将延续，2020年之前都将处于全球天胶产量大量释放周期。其中泰国、印尼和天胶的产量或将保持稳定增长，而越南天胶产量的大幅增长将弥补马来西亚产量下滑的影响。去年国内天胶期货的高升水引发了天胶进口量的大幅增加，在基差未明显回归前，进口量增速或将维持在高位。由于国内小排量汽车购置税优惠取消、重卡销售在去年强劲增长后透支未来需求、欧美各个国家对国内轮胎企业发起的“双反”调查给轮胎出口造成的阻力、房地产和基建投资增速的下滑以及环保政策的收紧对替换胎造成的压力等因素，天胶需求的增速或将继续维持在低位。天胶总体过剩的局面或将延续。国内天胶的库存创出近几年同期以来的新高，目前仍然处于季节性增加期，而进入2月份后主产国相继进入减产期（持续3-4个月），而短期需求在2月份之后将出现季节性回升，天胶供应过剩的局面或将得到一定程度的改善。当前天胶价格已经处于相对低位，或将促使ITRC保价政策的实施，短期天胶下跌空间或将有限，或将低位震荡为主，建议观望。

来源：盛达期货研究院

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